这是150年前，法国医生和统计学家克莱门特·朱格拉(Clement Juglar)为我们发出的震耳欲聋的警示。虽然奥地利学派从来就不受政治家们的喜欢，因为如果自由主义至上的话，仅仅作为合格守夜人的政府作用也就微乎其微了。但我们所经历的无数次危机都表明，禀承亚当·斯密真谛的伟大智慧永远不会过时。尽管深受政府欢迎并曾大行其道的凯恩斯主义似乎为我们找到了解决问题的药方，但谁又能证明，政府所解决的问题要比其带来的麻烦更多？
　　即使是放弃学术判别的争论，从直觉和一般经验来说，当经济发展处于紧缩时期，经济增速放慢甚至负增长，大多数企业经营状况不佳，盈利水平下降，无法及时偿还债务，银行的逾期贷款增多，不良贷款率上升；当经济处于扩张时期，经济增长速度加快，企业盈利能力提高，偿债能力增强，银行不良贷款率下降。这样，大多数研究都将银行不良贷款与经济波动和低经济增长联系起来，而有关金融危机的理论，都直接或间接讨论了不良贷款率与低经济增长和经济危机的关系，银行体系的高不良贷款率与一国经济的低速增长、经济衰退甚至金融危机的爆发有着密切的联系。例如，很多对日本和东南亚金融危机的研究都表明，高坏账水平削弱了许多企业特别是银行为它们的经营活动筹集资金的能力，企业金融约束加强，从而影响了经济的增长；而银行体系不良贷款的增多使银行资产结构恶化，银行向企业融资的能力减弱，从而导致银行的惜贷行为，经济增长下降。当这一关系出现恶性循环时，金融危机或经济危机就在所难免。在1998年我国陷入长达数年之久的通货紧缩时期，人们也有类似的分析。
　　这些分析似乎都有一定的道理，至少注意到了高水平的不良贷款率与较低的经济增长同时并存的现象。但遗憾的是，这些分析似乎普遍忽视了这样一个事实，即经历经济、金融危机并伴随低经济增长的经济体，在爆发危机之前普遍经历了经济的繁荣和高速增长。高不良贷款率恰恰是高经济增长的一个直接反映，而银行业的实践表明，不良贷款的暴露存在一定的时滞，而这往往与低增长的周期阶段相伴随，但这只能说明相关关系，却无法简单地判定这就是经济低增长的原因。严格来说，按照计量经济学的基本理念，我们很难从两个现象同时出现就简单地判定其因果关系，而诺贝尔奖得主格兰杰提出的因果检验基本原理就是根据时间上显著的先后来判定因果性，因而高经济增长很可能就是风险和不良贷款形成的原因。
　　金融经济学和日常的经验中，我们都很熟悉这样一个命题，即高收益意味着高风险。虽然这个命题大多是指微观投资领域，但他同样适用于对宏观经济的考察。比如，金融的作用，一方面是进行资源配置，加速储蓄向投资转化，另一方面也起到在经济体内部分散风险的作用。由于投资本身固有的风险特性，即使是正常规范运作的银行也会面临违约风险，在银行体系中就会产生一定数量的不良贷款。因此，一个经济体的增长速度应该与其内在的风险状况呈现某种正相关的关系。也就是说，经济增长与相应的风险程度应该是匹配的，高增长也就意味着经济崩溃风险的加大，这正好可以理解人类所经历的几次大危机。
　　如果我们还不是很健忘并冷静思考一下所经历的危机，就会对朱格拉的这句话有着更为深刻的认识，这又对理解当前的房地产市场有着莫大的好处。
　　我们都很熟悉19世纪30年代的“大萧条”、第一次石油危机之后资本主义世界普遍经历的大衰退、日本上世纪90年代“失去的十年”以及最近肇始于美国的全球金融危机。如果仔细考察就可以发现，在这些衰退和萧条之前无不经历过较长时期的持续繁荣。第一次世界大战后资本主义世界经历了19世纪20年代的繁荣十年，“二战”之后的50年代和60年代的高增长，上世纪80年代的日本可以对美国说“不”，以及本世纪初美国令人印象深刻的高增长和低通胀。
　　我们已经多次指出了此次由“次贷危机”引发的全球金融危机很大程度上是宽松货币政策的不良后果。尽管凯恩斯主义者和行为金融学可以将其指责为“华尔街的贪婪”，但这种指责本身就有失公允，因为经济学中从来就没有“贪婪”这个词。任何一本入门级的微观经济学教科书都是讲在既定条件约束下，如何获得效用的最大化，这对任何经济主体都是一样的。无论是消费者，还是厂商，甚至是不以利润最大化为效用目标的政府也是这样的。因此，问题不在于人们的贪婪，而是在于人们在繁荣中为什么丧失了对风险的警惕，而这恰恰是奉行凯恩斯主义的政府干预造成的不良后果。
　　次贷危机很大程度上是将贷款发放给了质量不高的贷款人，而这与美国政府为提高自有住房率而进行的一些扭曲干预不无关系。1934年，经济大萧条后的美国经济低迷，许多人面临破产、失业等问题，于是，联邦政府创建了联邦住房管理局（FHA），该组织专门为居民提供住房贷款保险，并以此为杠杆，将房贷还款结构规范为今天这种每月等额的合理方式，这也成为如今“两房”（房地美和房利美）的前身。“两房”和历届政府，特别是小布什政府的重要目标之一就是“让人民有房子住”。按照美国住房和城市发展部（HUD）部长阿方索·杰克逊的话说，政府的任务就是为穷人提供必要的帮助，提供“人民买得起的房子”。为了实现这个目标，由“两房”及大量机构参与的“次级贷款”泛滥起来，由此为泡沫崩溃埋下了隐患。虽然2007年的时候，美国的住房自有率已高达70%(1997年为65.8%)，但为提高这4个多百分点住房自有率的代价却是泡沫的崩溃。当然，尽管有提高住房自有率的愿望，如果没有宽松货币政策的配合，也不至于酿成此番苦果。2002年以来美国持续的低利率和信用扩张是此次危机的最主要原因之一。
　　如果说是华尔街的贪婪导致了次贷危机及其后的金融危机，那么本不该借钱住上豪宅的人是不是贪婪？那些为提高住房自有率而鼓励发放次贷的相关政府部门是不是贪婪？那些为了获得更高收益而购买衍生产品的投资者是不是贪婪？宽松的货币政策、过高金融杠杆和流动性泛滥所导致的过度繁荣，就意味着必然出现的危机与萧条！
　　自1998年市场化以来，中国房地产市场仅经历了小的波动，仍然处于持续繁荣阶段。似乎人们已经习惯于过好日子了，但是好日子不是白来的，我们总要做好繁荣后面萧条的准备。尽管银监会公布的银行体系房地产开发和个人贷款的不良率一直是在下降，但谁又能保证风险不会集中爆发。去年天量信贷投放的背景下，监管部门对房地产信贷风险做出了预警。7月26日，上海银监局局长阎庆民表示，4月房贷新政出台之后，上海的住房开发贷款关注类总量呈逐月上升之势，4月～6月，分别增加1.72亿元、6.32亿元和14.04亿元，开发商还贷能力开始下降，而且75%土地储备贷款都是在2009年以后发放，拿地成本较高，未来将面临更大的偿还压力和抵押物减值风险，房地产信贷风险由隐性转向显性的可能加大。因此，我们必须认真思考朱格拉的那句话了！
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